Si l’on ajoute à cet arrière-fond pour le moins déprimant le fait que les titres toxiques ont été acquis dans des opérations "hors-bilan", c’est-à-dire de la façon la moins transparente qui soit, il en ressort que les banques rechignent, la confiance manquant, à se prêter de l’argent entre elles.

C’est alors qu’intervient l’étranglement du crédit (le credit crunch). Le nerf de la guerre faisant défaut, les particuliers et les entreprises, en bout de piste, se voient bloqués dans leur accès au crédit. A la fin du processus, une dynamique récessive s’installe.

Pour contrecarrer les effets de ce jeu de massacre, les autorités politiques des pays les plus touchés par la crise dite financière ont, depuis l’été 2007, multiplié les parades. Celles-ci se caractérisent, avec le temps, par une gradation et une progression dans la vigueur de l’intervention de l’État dans la sphère financière.

 Illiquides et insolvables

Alors que la crise n’en est encore qu’à ses balbutiements, pour combattre le credit crunch à juste titre perçu comme une menace, les banques centrales vont, au départ, surtout s’activer sur les marchés interbancaires. Il fallait impérativement, d’après les banquiers centraux, réinjecter de l’argent dans les rouages de la machine. Et c’en serait fini de la crise.

Le quotidien boursier français La Tribune estimait que, pour faire face à la tempête financière survenue après le dégonflement de la bulle immobilière de l’été 2007 aux États-Unis, la BCE avait procédé à "une injection record de liquidités de 348,6 milliards d’euros" [1]. Plus intéressant, toujours selon cette même source, "le taux de l’Euribor à trois mois est retombé de 4,95 % à 4,85 % et le taux interbancaire à deux semaines de 4,94 % à 4,40 %". Euribor ? Acronyme de Euro InterBank Offered Rate, c’est le taux de prêt interbancaire publié par la fédération bancaire européenne.

La Fed (banque centrale Banque centrale Organe bancaire, qui peut être public, privé ou mixte et qui organise trois missions essentiellement : il gère la politique monétaire d’un pays (parfois seul, parfois sous l’autorité du ministère des Finances) ; il administre les réserves d’or et de devises du pays ; et il est le prêteur en dernier ressort pour les banques commerciales. Pour les États-Unis, la banque centrale est la Federal Reserve (ou FED) ; pour la zone euro, c’est la Banque centrale européenne (ou BCE).
(en anglais : central bank ou reserve bank ou encore monetary authority). des États-Unis), la banque d’Angleterre et la banque centrale du Japon opéraient, dans un bel esprit de convergence, les mêmes choix. A l’époque, les grands trésoriers des économies occidentales estimaient être en présence d’une simple crise de liquidités du système bancaire.

Les banques refusaient de se prêter de l’argent entre elles. Qu’à cela ne tienne, en multipliant la masse monétaire en circulation, les banquiers centraux espéraient redonner du tonus à l’activité de prêt interbancaire. Rien n’y fera. La crise à laquelle était confronté le système portait sur la solvabilité Solvabilité Rapport de long terme pour savoir si la firme peut structurellement supporter les charges financières qu’elle doit assurer de par son activité ; c’est sa capacité à rembourser les dettes qu’elle contracte.
(en anglais : solvency) même des établissements bancaires.

Dans le cas de figure d’une crise de solvabilité, les structures bilantaires des entreprises laissent apparaître un trop plein de dettes par rapport aux fonds Fonds (de placement, d’investissement, d’épargne…) : société financière qui récolte l’épargne de ménages pour l’investir ou le placer dans des produits financiers plus ou moins précis, parfois définis à l’avance. Il existe des fonds de pension, des fonds de placement, des fonds de fonds qui sont proposés à tout un chacun. En revanche, les hedge funds (fonds spéculatifs) et les private equity funds sont réservés à une riche clientèle.
(en anglais : fund) propres et aux actifs. Il en ressort qu’il est impossible, à capitalisation égale, de leur accorder du crédit. Face à cet approfondissement de la crise patent dès octobre 2008, l’émergence de nouvelles stratégies était inévitable.

 Bad banks et marché Marché Lieu parfois fictif où se rencontrent une offre (pour vendre) et une demande (pour acheter) pour un bien, un service, un actif, un titre, une monnaie, etc. ; un marché financier porte sur l’achat et la vente de titres ou d’actifs financiers.
(en anglais : market) de dupes

Chacun garde en mémoire les atermoiements du gouvernement américain face à la déferlante de la crise fin 2008. Aux États-Unis, après qu’il soit devenu évident que l’injection de cash sur le marché interbancaire Marché interbancaire Marché d’échange au jour le jour de crédits à court terme entre banques. Chaque établissement de crédit reçoit des dépôts et accorde des emprunts. A la fin de la journée, certains disposent de liquidités inutilisées momentanément, d’autres en manquent. Les premières prêtent aux secondes. Et le lendemain, la situation peut s’inverser et les secondes créditent les premières. Le marché interbancaire assure donc à chaque établissement de disposer ses fonds au mieux, sans passer par la banque centrale (qui reste prêteur en dernier ressort, notamment lorsque le marché interbancaire est « asséché »). et que la gestion au cas par cas ne suffiraient pas à endiguer la crise, l’idée a fait son chemin chez les décideurs, à commencer par Hank Paulson, Secrétaire au trésor, de procéder au rachat des actifs douteux des banques.

L’opération consistait à sortir les actifs problématiques du bilan des banques de sorte que leur solvabilité pouvait repartir à la hausse. Ce qui, du même coup, mettait fin à la crise du crédit. Sur papier, l’idée était simple. Trop simple.

Le plan "coinçait" sur plusieurs points. Passons-les en revue. Tout d’abord, les actifs visés par l’initiative ne valaient déjà plus rien quand Hank Paulson décidait de les racheter. S’en suivit une polémique. Si le prix de rachat était trop faible, la dévaluation Dévaluation Baisse du taux de change d’une devise par rapport aux autres devises. En général, une dévaluation se passe en système de change fixe, parce que la réduction a lieu par rapport à la devise clé.
(en anglais : devaluation). des actifs et la dégradation du bilan des banques ne pouvaient être évitées. Un coup dans l’eau.

Par contre, si le prix de rachat était trop élevé, c’était le contribuable américain qui faisait les frais de l’opération. Ce dilemme permet d’appréhender la nature profonde du plan Paulson : une socialisation des pertes pure et simple.

Politiquement, il va de soi que ce type d’opération s’avérait des plus compliqués à vendre à l’électeur et citoyen américain lambda. Ce qui n’empêche pas l’idée de resurgir de temps à autre dans le débat public aux États-Unis. Ainsi, par exemple, le concept de banque de défaisance (la bad bank).

Des structures de défaisance avaient déjà été créées aux États-Unis à la fin des années 80. Elles avaient permis de purger les actifs des caisses d’épargne US mal en point après la crise dite des junk bonds (traduction : obligations pourries).

Dans le cas qui nous occupe, des bad banks, si elles devaient voir le jour, ne manqueraient pas de faire payer le contribuable pour sauver les banques. C’est leur seule raison d’être. En effet, les titres pourris correspondent à des créances qu’il est impossible de recouvrir. En plaçant de telles créances dans une structure de type bad bank, on ne renforce pas la capacité de remboursement de l’emprunteur qui, en bout de chaîne, reste insolvable. Donc, il faut trouver l’argent ailleurs. Dans la poche du contribuable notamment.

Par ailleurs, demander à la collectivité de mettre la main au portefeuille Portefeuille Ensemble de titres détenus par un investisseur, normalement comme placement.
(en anglais : portfolio). pour financer des choix douteux posés par le privé pose évidemment question sur le plan politique. Enfin, l’option Option Contrat où un acquéreur possède le droit d’acheter (option dite « call ») ou de vendre (option dite « put ») un produit sous-jacent (titre, monnaie, matières premières, indice...) à un prix fixe à une date donnée, moyennant l’octroi une commission au vendeur. C’est un produit dérivé.
(en anglais : option). de la bad bank présente un désavantage d’ordre technique. C’est qu’il est difficile d’estimer, pour l’heure, le montant exact des actifs toxiques. En effet, une bonne partie de ces derniers se trouvent à l’extérieur du bilan des banques. C’est cela qui, d’un strict point de vue comptable, complique la tâche d’évaluation.

En ouvrant grand les vannes de l’argent public pour accueillir les actifs pourris des banques aux abois, les pouvoirs publics se mettent finalement dans une posture pour le moins délicate. Car, outre l’incapacité à chiffrer au préalable la facture de leur intervention, ils risquent également de donner l’impression à certains opérateurs privés qu’il y aura toujours quelqu’un pour payer la note en cas de catastrophe. C’est ce que l’on appelle, dans le jargon, un aléa moral. Est-ce vraiment le bon message ?

 La nationalisation Nationalisation Acte de prise en mains d’une entreprise, autrefois privée, par les pouvoirs publics ; cela peut se faire avec ou sans indemnisation des anciens actionnaires ; sans compensation, on appelle cela une expropriation.
(en anglais : nationalization) , un principe de saine gestion capitaliste ?

Aujourd’hui, les bilans des banques sont pleins à craquer de créances qui ne seront jamais remboursées. La solvabilité des institutions financières en ressort évidemment fortement entamée. Du même coup, la valeur des actions des institutions financières sur les places boursières a fait la culbute. Ce qui est logique. Qui miserait, en effet, un sou sur une banque qui ne peut se faire payer ses dettes ?

A ce petit jeu, la capitalisation en bourse Bourse Lieu institutionnel (originellement un café) où se réalisent des échanges de biens, de titres ou d’actifs standardisés. La Bourse de commerce traite les marchandises. La Bourse des valeurs s’occupe des titres d’entreprises (actions, obligations...).
(en anglais : Commodity Market pour la Bourse commerciale, Stock Exchange pour la Bourse des valeurs) des institutions financières fond comme neige au soleil. Moins de capital Capital Ensemble d’actifs et de richesses pouvant être utilisés pour produire de nouveaux biens ou services.
(en anglais : capital, mais aussi fund ou wealth) et toujours autant de créances douteuses, un cocktail détonnant qui a pour effet de déprimer encore davantage la solvabilité des institutions financières. La référence aux cours de bourse a, d’ailleurs, ceci d’intéressant : elle permet de connaître avec exactitude la "valeur" des banques si l’on veut en devenir propriétaire.

D’un strict point de vue économique, toute opération de rachat d’actifs toxiques ou de rehaussement des fonds propres Fonds propres Ensemble des fonds représentant ce que l’entreprise possède en propre. Il s’agit essentiellement du capital décomposé en parts de capital (ou en actions) en valeur nominale, d’une part, et des bénéfices réservés accumulés au fil des années d’autre part.
(en anglais : shareholders’ equity) dont le montant serait supérieur à ce prix de marché ne constituerait rien de moins qu’une aberration. Aberration incompatible avec le vieux principe de comptabilité qui veut que les moins-values soient dûment enregistrées comme variations de valeur. Une nationalisation pure et simple de certains établissements bancaires en difficulté pourrait finalement coûter moins cher au contribuable que les programmes de rachat massif de créances douteuses.

Cette vérité comptable a guidé l’action du gouvernement de Gordon Brown lorsqu’il a procédé à la nationalisation de Northern Rock au Royaume-Uni. Petit rappel des faits. La Northern Rock était une banque anglaise spécialisée dans les prêts immobiliers. Dans le sillage de la crise du subprime Subprime Crédit accordé à une famille qui ne possède pas les conditions pour obtenir celui-ci, c’est-à-dire avoir des rentrées financières stables ; ce prêt est considéré comme étant risqué ; dont le taux d’intérêt pratiqué ne sera pas celui d’un risque normal, appelé aux États-Unis « prime rate » (taux de base), mais celui d’une catégorie « en dessous » (subprime).
(en anglais : subprime). et l’effondrement des cours de l’immobilier, Northern Rock va frapper à la porte de la Banque d’Angleterre qui, en septembre 2008, lui consentait un prêt de 25 milliards de livres.

Au départ, le gouvernement de Gordon Brown ne songe pas un seul instant à nationaliser la Northern. Au contraire, un deal avec le privé était clairement envisagé. Seulement voilà, l’ensemble des solutions privées va consister à laisser prendre en charge par l’État une partie des dettes de l’ex Northern Rock. On reconnaît bien là la bonne vieille tradition consistant à socialiser les pertes. Et c’est précisément cela qui va faire problème.

En tout état de cause, la valeur de marché comme prix vérité a, dans le chef du gouvernement britannique, fini par imposer la solution de la nationalisation comme évidente parce que la moins coûteuse. Aussi à la veille de la nationalisation de la Northern, Alistair Darling, Chancelier de l’Echiquier de sa Gracieuse majesté, n’hésitait pas à déclarer que "dans les conditions actuelles du marché, nous ne pensons pas que les (…) propositions [NDLR du secteur privé] offrent une valorisation suffisante pour le contribuable. C’est pourquoi le gouvernement a décidé de présenter une loi pour placer Northern Rock dans une période temporaire de nationalisation". [2]

En ces temps de marché baissier, les candidats-repreneurs entendent débourser le moins possible pour racheter des banques en grande difficulté. Et les pouvoirs publics doivent, selon les investisseurs, mettre la main au portefeuille et ne pas lésiner sur la dépense. C’est cette logique que le gouvernement de Gordon Brown a refusée.

Il serait même préférable, pour les investisseurs, que le politique supporte la totalité du risque en cas de rachat. Comme en mars 2008, lorsque la JP Morgan Chase Bank avait fait financer par la Fed l’intégralité de l’opération de rachat de la banque d’affaires Banque d'affaires Organisme de gestion de dépôts et de fortune qui, contrairement aux banques commerciales, peuvent placer ces fonds sur les marchés financiers (Bourse...) et investir dans des sociétés privées autres que bancaires. En revanche, les banques d’investissements n’ont pas le droit de récolter massivement les dépôts et d’avoir des agences à toutes les rues des cités.
(en anglais : investment bank) en difficulté Bearn Stearns.

Ne boudons pas notre plaisir et apprécions un instant l’ironie de la situation. Il y a vingt ou trente ans de cela, le néolibéralisme Néolibéralisme Doctrine économique consistant à remettre au goût du jour les théories libérales « pures ». Elle consiste surtout à réduire le rôle de l’État dans l’économie, à diminuer la fiscalité surtout pour les plus riches, à ouvrir les secteurs à la « libre concurrence », à laisser le marché s’autoréguler, donc à déréglementer, à baisser les dépenses sociales. Elle a été impulsée par Friedrich von Hayek et Milton Friedman. Mais elle a pris de l’ampleur au moment des gouvernements de Thatcher en Grande-Bretagne et de Reagan aux États-Unis.
(en anglais : neoliberalism) triomphant assurait que les entreprises nationalisées n’avaient plus d’avenir et qu’il valait mieux privatiser puisque les règles de fonctionnement du marché constituaient une garantie d’efficience et assuraient, de ce fait, le meilleur rapport coûts-bénéfices. Aujourd’hui, on peut, à partir des mêmes règles et des mêmes objectifs d’efficacité, plaider en faveur de pôles publics bancaires forts.

Tour cela est pour le moins troublant. Ne nous arrêtons pas en si bon chemin. Car d’un point de vue fonctionnel, l’économie néolibérale présente un certain nombre de carences particulièrement graves en cette période de crise du crédit.

 Des banques publiques contre la crise du crédit ?

Une des dimensions les plus prégnantes de la crise en cours consiste en un gel du crédit, signe de la profonde défiance qui existe aujourd’hui sur les marchés financiers. De proche en proche, toute l’économie en ressort paralysée. Faute de crédit, des entreprises bloquent des projets d’investissement Investissement Transaction consistant à acquérir des actifs fixes, des avoirs financiers ou des biens immatériels (une marque, un logo, des brevets…).
(en anglais : investment) . Et des ménages doivent renoncer à certains projets nécessitant classiquement des prêts (par exemple, l’achat d’un logement).

La mécanique sous-jacente à une crise du crédit correspond à un gel des crédits interbancaires. Et dans la zone euro, les baisses successives du loyer de l’argent correspondent au souci évident de la banque centrale européenne de relancer le crédit interbancaire. Sans trop de résultats jusqu’à présent d’ailleurs.

Posons-nous la question : et si l’abaissement des taux d’intérêt Taux d’intérêt Rapport de la rémunération d’un capital emprunté. Il consiste dans le ratio entre les intérêts et les fonds prêtés.
(en anglais : interest rate) en tant que mesure macroéconomique ne suffisait pas à enrayer la crise du crédit dont l’explication repose avant tout sur des facteurs de type microéconomique ?

En effet, dans un schéma libéral classique, la meilleure allocation des ressources rares réside dans la latitude laissée aux acteurs de prendre librement des décisions rationnelles basées uniquement sur leurs préférences individuelles. Par ailleurs, du point de vue de la dissémination de l’information, la théorie néoclassique – fort en vogue depuis une bonne vingtaine d’années- considère que le marché libre définit le meilleur système dans la mesure où il fournit, via un cadre décentralisé, les meilleures incitations aux acteurs. [3]

Le credit crunch nous prouve tout simplement que ces deux postulats de base ne fonctionnent pas dans la réalité et que, par voie de conséquence, l’addition de comportements individuels perçus comme rationnels n’assure pas, à un niveau collectif, une allocation efficace des ressources. En effet, chaque banque, en période de crise, peut estimer rationnel de refuser de prêter de l’argent à ses consœurs.

Mais en manifestant une telle aversion au risque, ces mêmes banques vont gripper l’économie dans son ensemble et donc se fragiliser davantage en coupant le robinet du crédit à destination des entreprises et des particuliers. Cette dynamique récessive peut se muer en dépression Dépression Période de crise qui perdure, avec une croissance économique lente et un chômage important. C’est l’équivalent d’une crise structurelle.
(en anglais : depression). si l’on n’y prend garde.

Dans la pratique, les analystes décèlent dans la zone euro et aux États-Unis "un niveau extrêmement élevé de l’aversion pour le risque" [4]. Cette crise touche avant tout "toutes les classes d’actifs risqués : immobilier, actions, titres des pays émergents, obligations des entreprises, (…), taux de change des émergents. Les financiers ont déplacé toute leur liquidité Liquidité Capacité d’avoir des fonds disponibles pour payer au moment opportun fournisseurs, créanciers, salariés, caisses sociales, etc.
(en anglais : market liquidity ou cash) des actifs risqués vers les actifs et titres présentant moins de risque" [5]. Cela permet d’expliquer la brutalité et la profondeur de cette crise.

C’est pour combattre cette logique d’action qu’une nationalisation conséquente des banques en vue de la constitution d’un pôle public bancaire fort s’avère nécessaire. Elle présenterait l’avantage de changer la logique en matière d’allocation du crédit.
Ce type d’approche du credit crunch n’est apparemment pas partagé par tout le monde. Aux États-Unis, épicentre de la crise mondiale, les rumeurs de nationalisation des banques ont plombé Wall Street à la fin du mois de février 2009. Il est évident que les marchés financiers préfèreront toujours une solution basée sur la socialisation des pertes et le rachat des actifs toxiques aux frais du contribuable.

Face à l’ampleur de la crise et à l’impossibilité factuelle d’y répondre dans le cadre de la pensée économique dominante, un questionnement progressiste ne devrait-il pas porter sur l’étendue de la pression publique et des mobilisations populaires qu’il sera nécessaire de déployer afin que les travailleurs soient aidés prioritairement par rapport au capital Capital , que les politiques fiscales en faveur du capital soient profondément remaniées et qu’à l’instar de la grande dépression des années trente, un contrôle social accru sur le capital soit mis en œuvre ? [6]

Fascinants chantiers.